Il DCF è un metodo di valutazione indiretto che stima il valore tramite il processo di attualizzazione dei flussi di cassa attesi: “il valore dell’azienda dipende dalla sua capacità di generare flussi finanziari futuri”.
Può essere eseguito in 2 versioni distinte:
- Approccio analitico: la previsione dei flussi è realizzata dettagliatamente nei periodi che compongono un orizzonte temporale pari alla vita aziendale.
Si utilizza un orizzonte temporale definito con buona prevedibilità dei flussi.
- Approccio sintetico: al contrario, ipotizza la costanza in un orizzonte temporale indeterminato per la produzione dei flussi finanziari.
Si utilizza nelle valutazioni con un orizzonte temporale indefinito.
Un approccio intermedio tra i due (più utilizzato nella prassi) consiste nell’applicare il metodo finanziario analitico considerando anche il “Terminal Value” aziendale.
In pratica, si procede alla stima analitica dei flussi finanziari per un breve arco temporale (3-5 anni) e successivamente si esegue una stima sintetica per il restante periodo previsto.
Il valore aziendale è dato dalla somma tra i flussi attualizzati e il Terminal Value attualizzato ridotti o meno dell’indebitamento finanziario (PFN) dell’azienda a seconda che siano stati considerati solo i flussi operativi (free cash flow operativi) o anche quelli finanziari (free cash flow to equity).
In un determinato arco temporale (esercizio amministrativo):
Se positivo, indica la capacità dell’azienda attraverso la gestione di generare liquidità e quindi di ottenere e distribuire un beneficio ai proprietari.
La stima dei risultati futuri deve tenere in considerazione:
- Dinamica passata, dati certi e oggettivi di benchmark;
- Valori futuri, inglobati nel valore dell’azienda secondo soggettività.
Ciò che assume rilevanza è “la capacità in capo al soggetto valutatore di possedere le necessarie competenze in merito all’oggetto di valutazione, all’eventuale settore o mercato di riferimento e alle caratteristiche della valutazione medesima”, cioè che sia nelle condizioni di esprimere un giudizio affidabile.
Le problematiche principali del metodo finanziario sono essenzialmente 2.
1. L’incertezza nella previsione dei flussi di cassa: il processo valutativo è fortemente influenzato da fattori di incertezza che derivano dalla maggiore o minore prevedibilità che i flussi di cassa futuri si palesino. Per questo motivo, in sede di scelta del metodo, è fondamentale verificare la coerenza dello stesso con le caratteristiche dell’azienda e la disponibilità di informazioni di partenza (input) adeguate.
Una prima considerazione riguarda la fase del ciclo di vita nella quale si trova l’azienda nel momento in cui viene eseguita la valutazione; la previsione dei flussi economici (metodo reddituale) è più semplice rispetto a quella dei flussi finanziari (metodo finanziario) quando l’impresa si trova in una situazione di normale funzionamento e opera in contesti economici stabili e maturi.
Questo perché in assenza di significative variazioni (ad esempio: dilazioni con fornitori e clienti ecc...) si può presumere che la dinamica ricavi – costi mostri un andamento omogeneo nel tempo e che possano rappresentare fedelmente la situazione prospettica.
I flussi di cassa, invece, mostrano uno sviluppo tipicamente meno omogeneo e maggiormente soggetto a condizioni di carattere contingente.
Si pensi, ad esempio, come la modifica della dilazione dei debiti / crediti potrebbe influenzare (anche in modo significativo) la determinazione dei flussi di cassa.
Inoltre, la proiezione dei flussi di cassa richiede una conoscenza approfondita delle scelte strategiche gestionali.
Pertanto, la migliore strategia è sempre quella di collaborare con gli organi gestionali aziendali per prevedere i flussi di cassa nel modo più efficace possibile.
Sarà cruciale e vantaggioso fare uso di qualsiasi documentazione integrativa allegata al rendiconto finanziario, come ad esempio il Business Plan, che illustra le ipotesi e le basi delle previsioni elaborate dall’organo di gestione.
2. Congruità del periodo temporale di riferimento: la scelta dell’orizzonte temporale di riferimento dipende da 3 elementi: settore di appartenenza, ciclo di vita e capacità del management di effettuare una previsione basata su dati affidabili.
Vi sono infatti settori ad alta volatilità dove un orizzonte temporale medio lungo non ha alcun senso, mentre altri, come ad esempio, il settore farmaceutico dovei primi risultati della gestione sono valutabili in modo apprezzabile solo dopo un certo numero di anni dalla nascita dell’azienda.
I metodi finanziari sembrano essere preferibili quando si ha di fronte ad un’impresa che si trova nella fase di maturità o in fase di sviluppo.
Con il metodo finanziario l’attenzione è posta sull’insieme dei flussi di cassa attualizzati determinati attraverso la redazione del rendiconto finanziario.
Questo documento del bilancio evidenzia, come risultato di sintesi, la liquidità complessiva generata o assorbita dall’attività (gestione) dell’azienda.
La gestione dell’azienda si distingue in:
- Ordinaria, comprende l’insieme di tutte le operazioni che derivano dallo sviluppo “normale” (core business).
Comprende la gestione caratteristica (tipica dell’impresa), la gestione accessoria e la gestione finanziaria.
- Straordinaria, comprende l’insieme delle operazioni non ripetibili nel tempo che avvengono straordinariamente e non sono destinate a ripetersi negli esercizi.
Ogni accadimento aziendale ricade in una delle gestioni andando a creare un assorbimento o una creazione di liquidità.
In altre parole, determinare il valore di un’azienda basandosi sull’attualizzazione dei flussi di cassa attesi richiede di basarsi sulla capacità della gestione ordinaria (core business) di produrre liquidità.
I flussi derivanti dalla gestione straordinaria (a causa della loro eccezionalità) non vengono considerati nella valutazione prospettica del valore.
Inoltre, è necessario considerare la gestione ordinaria distinguendo tra quella caratteristica e finanziaria.
Da questa distinzione discendono i 2 approcci del metodo finanziario: Asset Side ed Equity Side.
Secondo il concetto del metodo finanziario, i flussi di cassa vengono originati dall’impiego del capitale investito, cioè dalle scelte assunte dall’organo amministrativo in merito alla gestione del capitale immobilizzato e circolante.
Il capitale investito netto operativo (CINO) e quindi lo “stock” di valori che risultano dalla gestione operativa dell’azienda al termine di un esercizio.
Il CINO può essere finanziato attraverso:
- Capitale proprio (equity);
- Capitale di terzi (dept) che comprende risorse che dovranno essere restituite e, di conseguenza, devono essere eliminate dal calcolo del valore aziendale.
Questo procedimento prevede che il valore del capitale economico sia determinato sottraendo ai flussi di cassa operativi futuri l’ammontare del capitale preso a debito. Questo approccio è definito Asset Side ed i flussi sono denominati Free Cash Flow Operativi (FCFO).
Solitamente l’ammontare del debito coincide con la posizione finanziaria netta (PFN).
Un differente approccio, definito Equity Side, considera accanto ai flussi di cassa operativi anche i flussi di cassa finanziari relativi alle fonti di finanziamento dell’azienda.
Sono considerati sia i flussi operativi che quelli finanziari e prendono il nome di Free Cash Flow to Equity (FCFE).
Il FCFO rappresenta la liquidità generata assorbita dalla gestione operativa.
Mette in relazione la capacità di autofinanziamento con tutte le variazioni connesse al capitale investito della gestione operativa.
Infatti, le grandezze fondamentali sono il margine operativo (EBIT) e il capitale investito nella gestione operativa (CINO).
Il primo passaggio consiste nell’imputare le imposte del risultato operativo all’EBIT per calcolare il NOPAT (Net Profit After Taxes).
Successivamente vengono rettificati i costi non monetari che non producono uscite di cassa (ammortamenti, svalutazioni, accantonamenti e altri costi) per calcolare l’autofinanziamento netto.
Questo misura il flusso finanziario generato dalla gestione operativa reddituale e va successivamente integrato con le variazioni del capitale circolante netto commerciale (CCNc) e l’utilizzo dei fondi.
Infine, si considerano gli effetti degli investimenti e dei disinvestimenti inerenti all’area operativa (asset operativi pluriennali) per calcolare il free cash flow operativo (FCFO). Questo dato esprime la capacità dell’azienda di produrre liquidità attraverso la sua gestione operativa.
Anche le operazioni che fanno parte della gestione finanziaria possono produrre effetti in termini di liquidità (pagamento interessi passivi, incasso interessi attivi rimborsi di debiti, aumenti di capitale, corresponsione di dividendi).
La considerazione di questi effetti in termini di liquidità ci porta partendo dal calcolo del FCFO al calcolo del free cash flow to equity (FCFE) tipico dell’approccio Equity Side.
Fonte:
https://farenumeri.it/discounted-cash-flow-vautazione-azienda/
A cura di:
Il DCF non misura quanto vale oggi un’impresa, ma quanto saprà produrre domani.
TRIBUNALE LOCRI, 12 LUGLIO 2025. EST. CARDONA.
